这是我在网络上看到的最真实关于英伟达和中国公司业务往来的调查报告，内容真实而且详细。
我补充几个关键内容：
1、中国科技公司订单占英伟达的市场份额不是0（英伟达所说），不是20%（报告中所写），而是接近50%。
2、英伟达最新下达给NCP（英伟达云合作伙伴）最新政策，要控制中国客户订单在50%以下。
3、目前中国公司有3种使用英伟达先进芯片的方式，A：走私GPU至中国国内来使用，B：通过NCP购买GPU搭建在海外的比如东南亚的数据中心，通过远程算力服务来使用。C：直接向云服务商比如谷歌、微软、亚马逊、oracle 等购买算力服务。
4、以上3种方式，除了A是违法的，其余2种都是合法的。
最后且最重要的是，美国政府发现了B和C的漏洞，为了在未来的AI竞争中彻底击败中国，堵住B和C的漏洞，所以在今年年初的时候众议院通过了《远程访问安全法》（Remote Access Security Act, RASA, H.R.2683），目的是未来禁止中国公司在所有渠道中使用到英伟达的先进芯片。
这也是为什么黄仁勋出轨事件爆发的原因和契机，Alice并不是中国间谍，美国政府只是想通过黄仁勋出轨事件带有“中国敌对”色彩，以在未来能够迫使参议院和美国总统顺利通过《远程访问安全法》，来赢得未来的AI竞争。
他和她只是这个时代背景下被冠以特殊敌对关系的悲剧产物而已。
我补充几个关键内容：
1、中国科技公司订单占英伟达的市场份额不是0（英伟达所说），不是20%（报告中所写），而是接近50%。
2、英伟达最新下达给NCP（英伟达云合作伙伴）最新政策，要控制中国客户订单在50%以下。
3、目前中国公司有3种使用英伟达先进芯片的方式，A：走私GPU至中国国内来使用，B：通过NCP购买GPU搭建在海外的比如东南亚的数据中心，通过远程算力服务来使用。C：直接向云服务商比如谷歌、微软、亚马逊、oracle 等购买算力服务。
4、以上3种方式，除了A是违法的，其余2种都是合法的。
最后且最重要的是，美国政府发现了B和C的漏洞，为了在未来的AI竞争中彻底击败中国，堵住B和C的漏洞，所以在今年年初的时候众议院通过了《远程访问安全法》（Remote Access Security Act, RASA, H.R.2683），目的是未来禁止中国公司在所有渠道中使用到英伟达的先进芯片。
这也是为什么黄仁勋出轨事件爆发的原因和契机，Alice并不是中国间谍，美国政府只是想通过黄仁勋出轨事件带有“中国敌对”色彩，以在未来能够迫使参议院和美国总统顺利通过《远程访问安全法》，来赢得未来的AI竞争。
他和她只是这个时代背景下被冠以特殊敌对关系的悲剧产物而已。
卧槽，早在今年5月，做空机构 Culper Research 就把英伟达中国业务背后的供应链扒到了这个程度。（清晰完整版）View quoted post on X
从阿里巴巴、Megaspeed、Speedmatrix，到 Aivres、YTL、Giga Computing，再到黄仁勋与 Alice Huang（黄乐）的关系，整条链条几乎被串了起来。
这份报告发布于2026年5月13日，标题叫《NVIDIA: The China Problem》，共40页。Culper当时已经公开宣布做空英伟达。
我把它的17条核心内容完整整理出来，看看这家机构当时究竟挖出了什么。
1/17：中国业务真的归零了吗？
英伟达曾表示，2025年4月美国出口限制出台后，中国计算业务已经归零。
但Culper认为，事实完全不是这样。它估算，英伟达2026财年计算业务收入中，仍有超过20%受到中国需求驱动，主要通过GPU非法转运和东南亚中间商实现。
2/17：核心公司 Megaspeed
Megaspeed是一家新加坡云计算公司，也是英伟达在东南亚最大的芯片买家之一。
英伟达曾为其背书，称该公司没有中国股东，不存在芯片转运问题。
但Culper称，Megaspeed当时正在接受美国商务部和新加坡方面调查，并发现文件线索，怀疑阿里巴巴通过新加坡壳公司向其提供资金。
3/17：一家公司的财务数据突然暴增
Megaspeed的财务报表出现了极其异常的变化：
2023年底，公司资产负债表规模约3300万美元。
2024年底，直接膨胀至约30亿美元。
其中最引人注意的是一笔约29亿美元的「可退还押金」，付款方身份没有披露。
与此同时，账面上还出现约29亿美元的对子公司应收款。
4/17：钱被转移到了哪里？
Culper发现，Megaspeed将这笔巨额资金转给了包括马来西亚Speedmatrix在内的运营子公司。
而Speedmatrix在2024年6月，也就是正式开始运营前两个月，就将自己的资产抵押给了新加坡公司 Apex Enterprise Solutions。
这家公司背后是谁？
5/17：阿里巴巴浮出水面
新加坡企业备案显示，Apex Enterprise Solutions的母公司是阿里巴巴。
截至2025年3月31日，Apex披露了约41亿美元的预付款，同时对阿里巴巴存在约42亿美元的贷款应付款项。
Culper据此怀疑，阿里巴巴的资金通过Apex进入Megaspeed，再流向Speedmatrix等公司，用于采购英伟达服务器。
6/17：46亿美元的服务器进口
贸易记录显示，2024年12月至2026年1月，Speedmatrix累计进口约46亿美元产品。
其中约40亿美元来自Aivres Systems。
Aivres是什么公司？它是英伟达认证的 Elite OEM 合作伙伴，专门组装搭载英伟达高端GPU的服务器。
7/17：Aivres背后的中国背景
Aivres原名Inspur Systems，母公司浪潮集团被美国列入实体清单后，公司进行了更名。
Culper称，Aivres至今仍有约三分之一的中国背景股权。
它还向上海INF Tech供货，而这家公司的创始人曾担任阿里巴巴副总裁。
《华尔街日报》此前还报道称，Aivres将向马来西亚运营商供应约25亿美元Blackwell服务器，再由后者租给字节跳动。
8/17：假服务器，真转运？
另一个重要节点是Bain旗下的Bridge Data Centres（BDC）。
Culper称，2026年4月左右，BDC将Megaspeed从其数据中心租户中移除。
一名消息人士向Culper透露，Megaspeed曾利用数据中心安装「假服务器」，然后将真正的硬件转移出去。
BDC没有公开解释移除Megaspeed的原因。
9/17：黄仁勋与Alice Huang（黄乐）
这部分现在看尤其引人关注。
Culper称，黄仁勋与Megaspeed高管Alice Huang关系密切。
2024年6月，两人一起出现在台北的一场派对；2025年5月，美国出口限制出台后不久，两人又一起吃饭。
报告还特别提到，2024年6月正是Speedmatrix向阿里巴巴旗下Apex抵押资产的时间。
10/17：每次黄仁勋到访，阿里巴巴的人都会出现
一名Megaspeed现任员工向Culper透露：
黄仁勋每次访问Megaspeed的设施，阿里巴巴的代表都会一同出现。
一名前英伟达员工也表示，公司内部曾有人讨论，黄仁勋与Megaspeed之间的关系为何显得如此特殊。
11/17：Supermicro走私案只是冰山一角？
2026年3月，美国司法部起诉了三名与Supermicro有关的人士，其中包括联合创始人Wally Liaw。
指控称，他们通过一家代号为「Company-1」的公司，向中国走私价值约25亿美元的英伟达服务器。
彭博随后报道称，Company-1就是OBON Corp。
12/17：OBON也与Megaspeed有关？
Culper认为，OBON与Megaspeed存在关联。
一名前英伟达高级员工向其表示：
「Megaspeed只是冰山一角。」
Culper认为，25亿美元的Supermicro案件只是其中一条转运通道，类似操作可能涉及多个英伟达合作伙伴和中间商。
13/17：马来西亚43亿美元数据中心
2025年10月，YTL AI Cloud在马来西亚柔佛启用了一座价值约43亿美元的数据中心，内部部署了Blackwell服务器。
一名Megaspeed员工告诉Culper，Megaspeed是YTL最重要的客户之一。
但双方刻意隐藏这种客户关系，因为担心引发监管部门的关注。
14/17：英伟达合作伙伴也被牵出
英伟达认证合作伙伴Giga Computing，据称向Speedmatrix和另一家疑似Megaspeed关联公司Novagate Cloud，发运了超过5亿美元的H200及Blackwell服务器。
一个非常巧合的细节：
Novagate在马来西亚的子公司，恰好是在2025年4月美国宣布出口限制后的第二天成立的。
15/17：英伟达真的发现不了吗？
Culper采访的多名专家认为，英伟达完全有能力识别这些异常交易。
售前可以识别：
新成立的公司突然下达巨额订单、销售没有保修的服务器等。
售后也可以识别：
异常IP地址、服务器延迟与实际位置不匹配、服务器突然失联等。
问题在于，英伟达是否真正采取了足够的措施。
16/17：中国业务可能成为巨大的业绩缺口
Culper认为，市场分析师当时还把中国需求当作英伟达2027财年的潜在增长空间。
但随着北京加强对英伟达芯片的限制，这部分需求可能正在消失。
中国大陆运营商向Culper反馈，订单已经「非常少」，对业务造成了「巨大打击」。
Culper估计，英伟达未来可能面临超过300亿美元的预期收入缺口。
17/17：Culper最终的判断
Culper最后还将这些问题与黄仁勋在Dwarkesh Patel播客中面对中国相关问题时的表现联系起来。
它的核心观点非常明确：这不是看空AI，而是看空英伟达在中国业务、供应链合规和未来收入预期上面临的风险。
报告最后重申：做空英伟达，认为股价仍有下跌空间。
